Resumen Ejecutivo - Abril 2020

Monitor Macro


Propuesta oficial para la deuda:
Quita simbólica sobre el capital y dinamitar los intereses

El Gobierno Nacional dio a conocer la oferta con la que busca renegociar cerca de USD 66 mil millones de títulos públicos bajo legislación extranjera.

Si bien este monto equivale sólo al 20% del total de la deuda pública, la suerte de esta negociación condicionará el resto de la deuda con los privados, actualmente un gran bolsón de "reperfilados" entre títulos públicos y letras bajo legislación local.

Los préstamos de organismos internacionales suman cerca de USD 74 mil millones, de los cuales USD 44 mil millones corresponden al FMI.

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La oferta del Gobierno consiste en quitas simbólicas sobre el capital adeudado, concentrando la quita en reducir los intereses, además de patear varios años la devolución del capital. En resumen:

Capital: La oferta contempla una quita sobre el capital adeudado del 5,4% en promedio, donde a los bonos emitidos en el canje de deuda del 2005/2010 no se le hace ninguna quita.

Intereses: La tasa de interés promedio colapsa desde cerca de 6,0% en la actualidad, a 2,3% con la oferta, pero además se impone un periodo de gracia de tres años sin pago de intereses.

Recién en 2023 se comenzaría a pagar intereses con una tasa que arranca en 0,5% anual y va subiendo marginalmente todos los años hasta un máximo de 4,8% para el bono que más paga. Es decir, en 2020, 2021 y 2022 la oferta es no pagar intereses y recién en 2023 pagar menos de 400 millones en intereses para una deuda de 66 mil millones.

Plazo: La quita no es sólo por una reducción en los intereses, sino también por postergar la devolución del capital adeudado. Todo vencimiento se posterga no menos de 5 años, para luego comenzar a devolver el capital en módicas cuotas anuales hasta su fecha de vencimiento. El bono más corto finaliza sus pagos en 2030 y el más largo culminaría en 2047.

En definitiva, la arquitectura de la oferta busca reducir a cero el servicio de la deuda por tres años, y luego arrancar con pagos de interés simbólicos los siguientes.

En concreto, los vencimientos de capital e intereses de los bonos que entran al canje, actualmente comprometen pagos por USD 34.100 millones durante los próximos 5 años. Con esta oferta, el gobierno lo reduce a poco más de USD 1.300 millones. Un recorte del 96% en el actual servicio de la deuda de los próximos 5 años, tras patear vencimientos, reducir intereses y exigir un periodo de gracia de tres años.

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Valor de mercado: quita del 67%

Quitas simbólicas sobre el capital, pero drásticas sobre los intereses, además patear vencimiento hasta 2043, son los componentes para que el mercado le ponga un precio.

A grandes rasgos, la oferta ronda los 33 dólares a precios de mercado, cada 100 dólares que debe el Gobierno. Dicho en otros términos, quién acepte el canje y luego venda los nuevos bonos en el mercado, conseguirá cerca de 33 dólares por cada 100 de deuda original, lo que implica una quita del 67%.

Por supuesto que el valor de mercado depende de la tasa de descuento del flujo futuro. Descontando al 11% el precio son los 33 dólares que mencionamos. Descontando al 9% el mismo bono ya vale 41 dólares. Por el contrario, si la tasa de descuento sube a 13%, la oferta cae a 27 dólares.

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La tasa de descuento no sólo es subjetiva, sino que es muy sensible al riesgo percibido por el acreedor. Por ejemplo, si fuera EEUU quién emitiera estos mismos bonos, el mercado pagaría por ellos cerca de USD100 dado que se obtiene de ganancia los intereses y en fecha de vencimiento se recupera el capital.

Pero si los emite Argentina, el riesgo cambia. Argentina no crece, no exporta, no tiene crédito, no tiene plan económico, ni superávit fiscal hace décadas. Más, como tampoco tiene moneda ni justicia, necesita emitir deuda en el extranjero. Todas estas carencias advierten del riesgo de prestar a la Argentina, donde no necesariamente cobrarás los intereses y/o capital en fecha. Por eso el mercado paga 33 dólares por el mismo bono que si lo emitiera EEUU pagaría 100.

La única forma de comenzar a reducir la percepción de riesgo sería con un plan macroeconómico que busque revertir todas estas estructurales carencias. Pero el Gobierno no dio a conocer ningún plan macroeconómico. Sólo se limitó a decir que Argentina está quebrada y no puede pagar. Algo que ya sabemos todos.

Consideraciones finales

No hacer quitas sobre el capital adeudado fue la jugada más inteligente por parte del Gobierno para que la oferta tenga alguna chance de éxito. Cualquier quita de capital más allá de lo simbólico habría condenado la oferta a un rotundo fracaso en el mismo momento de su presentación.

Es que si el acreedor acepta esta oferta y Argentina finalmente no paga. Todavía podrá exigir en la justicia extranjera el mismo nominal de deuda, y sobre ello los intereses y punitorios que el juez considere.

La última palabra la tendrá el acreedor, donde si bien la oferta presentada preserva el capital, quizás no está dispuesto a resignar intereses por la suma de USD37.900 millones, y por tanto financiar a la Argentina a la misma tasa que si fuera EEUU, pero sin nunca despejar la duda si cobrará.

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