Septiembre 2015

Monitor Macro

Gradualismo vs. Shock: Brasil eligió el Shock

El fin del boom de los commodities es un shock externo negativo para toda Latinoamérica que ve caer sus exportaciones a ritmo de dos dígitos. Brasil en particular, sus exportaciones descienden al 25% interanual en Agosto último, casi exclusivamente por efecto precio.

El giro abrupto de los términos de intercambio no sólo hace caer las exportaciones, sino que los capitales privados saben que serán años de vacas flacas para la región, por lo que los capitales no sólo dejan de entrar, sino que se aprestan a salir, potenciando la sequía de dólares.

 

En el mejor momento de Brasil, cuando los términos de intercambio jugaban a favor, encontraba un sinfín de petróleo en su plataforma marina y las calificadoras lo premiaban con el galardón de "grado de inversión", en esos años tuvo un pico de entrada de capitales que llegó a 7% del PBI en 2007. Tras la crisis sub-prime la entrada de capitales se estabilizó en cerca de 4% del PBI, y este año estará por debajo de los 2,5% del PBI.

La contracción de dólares comerciales como financieros en Brasil, generó un menor flujo de dólares en la economía que rápidamente puso en desequilibrio el mercado de cambios presionando por una devaluación. Ahora bien, pese a que el Banco Central dispone de más de 358 mil millones, equivalentes a más de 21% del PBI, igualmente decidió no intervenir en el mercado de cambios, para por lo menos suavizar el ritmo de devaluación. El Banco central dejó flotar la moneda en plena corrida cambiaria y la devaluación ya es superior al 70% interanual al superar los 4 reales por unidad de dólar.

Dicho en otros términos, Brasil eligió salir de su atraso cambiario, de magnitud similar al que actualmente ostenta Argentina, con un increíble shock devaluatorio del 70% interanual. Es una decisión política que se pone en evidencia al disponer de cuantiosas reservas internacionales por más de 21% del PBI y no usarlas para amortiguar la corrida. Recién cuando tocó R$ 4,20 empezó a vender.

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Por supuesto, con ojos argentinos es difícil de entender lo decisión de transitar el camino del Shock que tomó Brasil, al tener la posibilidad de hacerlo algo más pausado ante tan importante stock de reservas. A diferencia de Brasil, Argentina suele vaciar el Banco Central con tal de no devaluar, tal como sucede actualmente, con reservas netas de Yuanes en no más de 3% del PBI a Diciembre.

Pero el camino del Shock no se limita al mercado cambiario. En igual periodo el Banco Central incrementó las tasas de interés de referencia en la economía a 14,25% anual, encareciendo el crédito y en consecuencia enfriando aún más el nivel de actividad.

Como si fuese poco, en el plano fiscal también la política busca potenciar el ciclo a la baja. El menor nivel de actividad contrajo los ingresos fiscales y derivó en un déficit primario de 1% del PBI. Sobre ello se suma que el incremento de la tasas de interés que llevó adelante el Banco Central, también encareció el crédito al Gobierno y elevó el déficit financiero a un nuevo récord de 8% del PBI.

El rápido deterioro fiscal encendió las alarmas de las calificadoras de riesgo y comenzaron a quitarle el "grado de inversión". Ante la amenaza, el Gobierno no tuvo mejor idea que prometer ajustes fiscales en pleno proceso recesivo, con tal que las calificadoras no le quiten el preciado galardón, pese a que profundiza el escenario recesivo. El actual ministro de economía lleva adelante un plan de ajustes por más de 2% del PBI en el gasto público.

En definitiva, el combo de shock externo negativo, sumado a la exagerada reacción del Gobierno de iniciar un violento ajuste cambiario, monetario y fiscal, no hace más que confirmar que Brasil eligió el camino del shock para adecuar el nivel de consumo de su economía a la nueva realidad internacional, de menos dólares para Latinoamérica.

La devaluación elevó la tasa de inflación a casi dos dígitos, en un contexto donde los salarios caen en términos nominales un 3% interanual, ante el incremento en la tasa de desempleo al 7,6%. Ello implica que los ingresos de los asalariados caen más de 12% en términos reales, haciendo colapsar el consumo interno. El PBI desciende a un ritmo de 2,6% en el segundo trimestre, la industria manufacturera lo hace al 9% interanual, y las importaciones ya se contraen a un ritmo del 33% interanual. Los números tenderán a agravarse a medida que colapse el consumo interno.

Sobre ello se suma una crisis política de magnitud tras el escándalo de malversación de fondos en Petrobras, que en combinación con la desilusión ante el derrumbe económico, llevó los niveles a aceptación del Gobierno a niveles inferiores al 10%, que incluso pone en peligro la posibilidad de que la presiente culmine su segundo mandato.

Lanzado el ajuste económico, estimamos el PBI caerá casi 4% este año, y el colapso del consumo interno restablecerá más pronto que tarde el equilibrio en el mercado cambiario. Ahora bien, el real podrá subir a niveles que la histeria de los mercados así lo considere, pero todo lo que suba arriba de $R4 tiene una muy elevada posibilidad de ser una sobrerreacción del mercado. Simple, la devaluación ya es 60% en términos reales en los últimos doce meses, y más del 75% en sólo dos años, el banco central dispone de reservas internacionales por más de 21% del PBI y la deuda pública es en moneda local.

Pero al margen de como decidió hacer el ajuste Brasil, desde este lado de las cataratas del Iguazú todavía no se decidió como se adecuará la economía al nuevo contexto internacional: si con gradualismo o con shock. Por ahora con el swap chino y dilapidando las menguadas reservas del Banco Central, se sostiene el consumo como si la soja todavía valiera USD 500 la tonelada.

Aún con posibilidad de elegir, Brasil eligió el camino del Shock y puso en riesgo de manera innecesaria la continuidad política del actual Gobierno. Argentina, con instituciones mucho más débiles y una economía con más distorsiones, el "shock a la brasileña" no es una posibilidad para Argentina. Por lo que mientras más tarde el Estado en comenzar el gradualismo, más probabilidad tiene que el shock lo imponga el mercado, sin medir los costos políticos que ello implica.

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